ï»?!DOCTYPE html PUBLIC "-//W3C//DTD XHTML 1.0 Transitional//EN" "http://www.w3.org/TR/xhtml1/DTD/xhtml1-transitional.dtd"> 唐毅南:¾ŸŽå›½é‡‘融负å€ÞZñ”生的非生产性GDP——经‹¹Žè™šæ‹ŸåŒ–和危机的宏观¾læµŽå­?/title> <meta http-equiv="Cache-Control" content="no-transform" /> <meta http-equiv="Cache-Control" content="no-siteapp" /> </head> <body> <title>¼«ËÙ·Éͧ¹º²Ê¼Æ»®|¼«ËÙ·ÉͧͶעվÀÏƽ̨
唐毅南:¾ŸŽå›½é‡‘融负å€ÞZñ”生的非生产性GDP——经‹¹Žè™šæ‹ŸåŒ–和危机的宏观¾læµŽå­?
发布äº? 王鑫‹z?/span>   发布旉™—´:2019-04-16   ‹¹è§ˆ‹Æ¡æ•°:

¾ŸŽå›½é‡‘融负å€ÞZñ”生的非生产æ€?/strong>GDP—â€?/strong>¾læµŽè™šæ‹ŸåŒ–和危机的宏观经‹¹Žå­¦

唐毅å?/strong>

作者系复旦大学中国研究院讲å¸?/strong>


【内å®ÒŽ‘˜è¦ã€‘次贷危机和此后¾ŸŽå›½çš„经‹¹Žè¡°é€€ä¸æ˜¯æºè‡ªä¸ÀLµ¾læµŽç†è®ºèƒ½å¤Ÿè§£é‡Šçš„消è´ÒŽˆ–投资需求不­‘»I¼Œè¡°é€€çš„原因是金融崩盘å¯ÆD‡´èµ„äñ”性收益和消费信贷下降削弱了居民消费能力。居民资产收益和信贷资金来源是不断扩增金融负债创造的货币åQŒä¸æ˜¯æºè‡ªå¯¹GDP的分配,却在用于消费后反而åŞæˆ?/span>GDPåQˆå¢žåŠ å€û|¼‰æˆäؓGDP的来源。可以称æ­?/span>GDP为非生äñ”æ€?/span>GDP或广ä¹?/span>GDPåQŒå®ƒæ˜¯ç¾Žå›½ç›®å‰ç»‹¹Žå¢žé•¿çš„来源。金融资产交易äñ”生的资äñ”性收益造成了现行核½Ž—体¾pÖM¸­¾ŸŽå›½èµ„本账户和金融è̎户间持箋扩大的数据不一è‡ß_¼Œ˜q™å¯ä¾›æˆ‘们观察非生äñ”æ€?/span>GDP数额之用。虽然二手房交易造成的资产性收益仍无法¾lŸè®¡åQŒä½†æˆ‘们的数据分析显½Cºï¼š¾ŸŽå›½¾læµŽä¸»è¦é éžç”Ÿäñ”æ€?/span>GDP拉动åQŒåœ¨‹Æ¡è´·å±æœº¾l“束后,实体¾læµŽæ²¡æœ‰å¥½è{åQŒä»ç„¶æ˜¯ä»¥è¿™äº›éžç”Ÿäñ”æ€?/span>GDP来维持经‹¹Žçš„景气ã€?/span>


【关键词】虚拟经‹¹Žï¼›éžç”Ÿäº§æ€?/span>GDPåQ›é‡‘融危机;‹Æ¡è´·å±æœºåQ›é‡‘融虚拟化


一、引­a€


2008òq´æ¬¡è´·å±æœºçš„爆发是经‹¹Žå­¦å„个‹¹æ´¾éƒ½éš¾ä»¥å›ž½{”的问题åQŒæ–°å¤å…¸¾læµŽå­¦ã€å‡¯æ©æ–¯ä¸ÖM¹‰¾læµŽå­¦æ˜¾ç„¶å¯¹æ­¤éƒ½æ²¡æœ‰å‡†å¤‡åQŒä¼ ¾lŸæ”¿æ²È»‹¹Žå­¦åˆ™é¢å¯¹äº†ä¸€¿Uä»Žæœªå‡ºçŽ°è¿‡çš„危机åŞ态。这些主要流‹zùNƒ½æ— æ³•ä»Žå®šé‡åˆ†æžçš„角度解释˜q™æ¬¡å±æœºçš„根源,也找

出具有操作性的药方。自里根1980òq´å®žæ–½æ–°è‡ªç”±ä¸ÖM¹‰çš„金融去监管政策以来åQŒè™šæ‹Ÿç»‹¹Žçš„膨胀和崩塌导致了本次危机的爆发ã€?/span>(1)虚拟¾læµŽçš„畸形发å±?/span>(2) 使得¾ŸŽå›½¾læµŽçš„基本运行机制发生了æ ÒŽœ¬æ€§çš„变化åQŒæ•´ä¸ªç¾Žå›½ç»‹¹Žæ—©å·œy€œè™šæ‹ŸåŒ–”ã€?/span>(3)新古兔R‡‘融理è®ø™¯¯ä»¥äؓ金融市场是自我稳定的åQ?/span>(4)而这正是虚拟¾læµŽç•¸å¤§çš„理论基¼‹€ã€?/span>


æ€ÖM½“而言åQŒæ¬¡è´·å±æœø™„±¼›ÖMº†æ‰€æœ‰çŽ°æœ‰ç†è®ºçš„框架åQŒä½†æ˜¯æ¯ä¸ªç†è®ºå¯¹å±æœºè®¤è¯†çš„程度是不同的:新古典理论没有提å‡ÞZ“Q何问题,凯恩斯理论则只能发现需求方的问题,只有马克思主义经‹¹Žå­¦èƒ½ä»Žä¾›éœ€ä¸¤æ–¹é¢è®¤è¯†åˆ°æ‰©å±•ç†è®ºæ¡†æž¶çš„必要性。显ç„Óž¼Œ‹Æ¡è´·å±æœºçš„根源不会是新古典理è®ÞZ¸­çš„外生冲击,而是深层‹Æ¡çš„体制性原因ã€?/span>(5)


从政æ²È»‹¹Žå­¦çš„角度看åQŒç›®å‰ç¾Žå›½ä¼ä¸šåˆ©æ¶¦çŽ‡ä¸ä¸‹é™ã€æ¶ˆè´šwœ€æ±‚不下降的原因都在于åQšé‡‘融的功能不再是服务于储蓄和固定资产投资,而变为支持负债消费和资äñ”性收入的增加åQŒè¿™ž®±æ˜¯æ‰€è°“的脱实向虚åQŒåˆ›é€ äº†æ— æ•°å ªç§°ä¸‘闻的交易谱¾p…R€?/span>(6)负债消费的膨胀保证了消贚wœ€æ±‚的坚挺åQ›é‡‘融交易ä‹É得资产所有者可以在全社会金融资产负å€ø™§„模扩大的˜q‡ç¨‹ä¸­ï¼Œç›´æŽ¥ž®†æ–°å¢žçš„货币创造变ä¸ø™µ„产性收入,既不影响账面上资产负债的“健康”,又èµA献了消费能力。两相加总,形成消费驱动åQŒä‹É得美国企业利润率长期不下降,æœ?/span>GDP增长åQŒä½†å´æ²¡æœ‰ç”Ÿäº§æ€§å›ºå®šèµ„产的¿U¯ç¯åQŒä¹Ÿä¸åˆ›é€ å°±ä¸šã€?/span>


金融负债(½{‰åŒäºŽè´§å¸åˆ›é€ ï¼‰é©±åŠ¨çš„模式改变了传统的宏观经‹¹Žè¿è¡Œæ–¹å¼ï¼Œå²æ­£å¯Œé¦–先给å‡ÞZº†˜q™ç§åŸºæœ¬æœºåˆ¶çš„政æ²È»‹¹Žå­¦åˆ†æžåQ?/span>(7)指出作äؓ货币发行的源å¤ß_¼Œè´§å¸æ”¿ç­–ä¸Õd¯¼æ‰©å¼ å…¨å›½é‡‘融资äñ”è´Ÿå€ø™¡¨åQŒåˆ›é€ è´§å¸ï¼Œæˆäؓ整个¾læµŽçš„引擎:“央行成了整个国民经‹¹Žè¿è¡Œç»“果的最¾lˆèƒŒä¹¦ähåQŒæˆäº†å¸‚åœÞZ½“¾pÖM¸­å¾®è§‚资äñ”的交易主体。显ç„Óž¼Œ˜q™æ˜¯å¤®è¡Œæ€§è´¨çš„一个革命性变化。â€?/span>(8)¾l“æžœåQŒç¾Žå›½äh的资产性收入不是对GDP分配的结果,而主要是GDP虚增的源泉,消费性负债则直接形成GDPåQ›è¿™äº?/span>GDP不是真实力_Š¨åˆ›é€ çš„åQŒä¼ä¸šå‡­æ­¤å®žçŽ°çš„是假的“增加值”,资本性收入的重中之重是构å»ø™µ„产ä­h格和金融市场åQŒä¸Žä¸­å›½é€šè¿‡åŠ›_Š¨æŠ•å…¥å®žçŽ°çš„增长截然不同。因此,消费性负债åŞ成的GDP、资本性收入经由消è´ÒŽ”¯å‡ÞZñ”生的GDP与实际äñ”出是完全不同的。显ç„Óž¼ŒGDP的严格定义,不只是经‹¹Žå­¦çš„科学性问题,更是政治学的可操作问题。按“和国际接轨”的惯例åQŒæœ¬æ–‡æŠŠòq¿ä¹‰èµ„本性收入称为广义或非生产æ€?/span>(non-productive) GDPåQŒè€ŒæŠŠåŠ›_Š¨åˆ›é€ çš„GDP¿UîCؓ狭义或生产æ€?/span>(productive) GDP, 以区分传¾lŸçš„åQˆæ²¡æœ‰æ‰£é™¤é€šèƒ€çš„)名义(nominal) GDP和真å®?/span>(real)GDPåQˆæ‰£é™¤äº†é€šèƒ€å› ç´ çš?/span>GDPåQ‰ã€‚经‹¹Žå‘¨æœŸçš„循环由非生äñ”æ€?/span>GDP的规模决定,¾læµŽå±æœºç ´åäº†è´Ÿå€ºæ¶ˆè´¹å’Œèµ„äñ”性收入,å¯ÆD‡´¾læµŽè¡°é€€ã€?/span>


消费性负债是可以直接¾lŸè®¡çš„,困难在于资äñ”性收益åƈ不计å…?/span>GDPåQŒç”±èµ„äñ”性收益åŞ成的GDPòq¶ä¸èƒ½ç›´æŽ¥è§‚‹¹‹ã€‚但通过分析困扰学界多时的äÊY谬,即美国居民金融è̎æˆïLš„净金融贷出持箋大于资本账户的净金融贷出åQ?/span>(9)本文可以¾_—略估计资äñ”性收益的消费性支出åŞ成的GDPã€?/span>


据此åQŒæœ¬æ–‡é€šè¿‡å®šé‡åˆ†æžå‘现åQŒéžç”Ÿäñ”æ€?/span>GDP在美国经‹¹Žä¸­çš„占比常òq´è¾¾åˆ°æ€»é‡çš„约20%。以2012òq´äؓ例,当年¾ŸŽå›½GDPçš?/span>10%以上、共¾U?/span>1.6万亿¾ŸŽå…ƒçš„消è´ÒŽ˜¯æ¶ˆè´¹è´Ÿå€ø™µA献的åQŒèµ„产性收入经消费支出形成GDP的部分èµAçŒ?/span>1.7万亿¾ŸŽå…ƒåQŒå GDP比重也超˜q?/span>10%。è€?/span>2012òq´ç¾Žå›?/span>GDP名义增长率äؓ4%åQŒä¹Ÿž®±æ˜¯è¯ß_¼Œå¦‚果按照狭义çš?/span>GDP½Ž—,¾ŸŽå›½å›½åŠ›è¦å¤§å¤§æ‰“折,˜qœè¿œ­‘…过物ä­h指数å¯?/span>GDP数据的媄响ã€?/span>


本文¾lŸè®¡å‘现åQŒåœ¨‹Æ¡è´·å±æœºå‰åŽåQŒéžç”Ÿäñ”æ€?/span>GDP是美国名ä¹?/span>GDP变动的风向标åQŒæ˜¾½Cºç¾Žå›½çš„¾læµŽ¾Jè£å½’因于金融æˆö沫,¾læµŽå±æœºå› è€Œä¹Ÿè‚‡å§‹äºŽé‡‘融危机,“美元作ä¸ÞZ¸–界货币这个优势,不幸变成了美联储­‘…发¾ŸŽå…ƒä¸Žæ”¯æŒç¾Žå›½é•¿æœŸè´Ÿå€ºæ¶ˆè´¹çš„工具”,使得¾ŸŽå›½â€œä¸æ–­æ‹–延本应进行的¾læµŽè°ƒæ•´åQŒè€ŒæŠŠå¯…吃卯粮、借债摆阔这¿Uä¸å¯æŒ¾l­çš„游戏­‘ŠçŽ©­‘Šä¹…åQŒæœ€¾lˆå¼•å‘从互联¾|‘æˆö沫到‹Æ¡è´·å±æœºçš„一¾pÕdˆ—éºÈƒ¦â€ã€?/span>(10)


作äؓå¯ÒŽ¬¡è´·å±æœºåå‘¨å¹´çš„回™å¾ï¼Œæœ¬æ–‡å‘现与非生äñ”æ€?/span>GDP及其相关的指标在危机后迅速恢复增长,¾ŸŽå›½æ¶ˆè´¹å®žçŽ°äº†å¤è‹ã€‚但˜q™ä¸æ˜¯çœŸæ­£çš„好è{åQŒç¾Žå›½æ™¯æ°”的持箋和èåN易战、工业生产没有关¾p»ï¼Œä»æ—§æ˜¯åŸºäºŽéžç”Ÿäñ”æ€?/span>GDP的增é•Ñ€‚从20世纪80òq´ä»£çš„储贷危机,到本世纪初的互联¾|‘æˆö沫,再到十年前的‹Æ¡è´·å±æœºåQŒç¾Žå›½é‡‘融业从危机恢复的情况­‘Šæ¥­‘Šå·®åQŒæ˜¾½Cºéžç”Ÿäñ”æ€?/span>GDP的消贚w©±åŠ¨åž‹å¢žé•¿å¯èƒ½­‘Šæ¥­‘ŠåŽ¾l§ä¹åŠ›ã€?/span>


本文的结构äؓåQšç¬¬äºŒèŠ‚从理è®ÞZ¸Šåˆ†æžäº†éžç”Ÿäñ”æ€?/span>GDP的åŞ成过½E‹åŠå…¶åœ¨å›½æ°‘¾læµŽæ ¸ç®—数据中的识别æ–ÒŽ³•åQ›ç¬¬ä¸‰èŠ‚和第四节从实证上指出¾ŸŽå›½¾læµŽè™šæ‹ŸåŒ–的现状和金融危机的èµähºåQŒä»¥åŠé‡‘融危æœø™{化äؓ¾læµŽå±æœºçš„机制ã€?/span>


二、金融资产交易äñ”生非生äñ”æ€?/span>GDP的美元åó@环链æ?/span>


金融负å€ø™§„模扩大所创造的货币转变ä¸?/span>GDP共有两条路径。第一条èµ\径是政府和居民的消费性负债。在消费性负债长期只增不减的情况下,消费负å€ÞZñ”生的货币创造持¾l­å˜ä¸?/span>GDPòq¶æŽ¨åŠ?/span>GDP增长åQŒç¾Žå›½ç»‹¹Žç»Ÿè®¡ç›´æŽ¥æŠ¥å‘Šå…¶æ•°é¢ã€‚第二条路径是实体经‹¹Žéƒ¨é—¨èžèµ„进行金融交易,推高资äñ”ä»äh ¼åQŒäñ”生资产卖方的资本性收益,èŽïL›Šè€…用此收益消费,产生GDP。第二条路径下创é€?/span>GDP无法直接¾lŸè®¡åQŒæœ¬æ–‡å°†é¦–先探讨对其˜q›è¡Œä¼°è®¡çš„方法。本文的研究¾l“果昄¡¤ºåQŒè·¨éƒ¨é—¨ä¹‹é—´çš„资产交易åŞ成的资äñ”性收入用于消费äñ”生的GDPåQŒåœ¨æ•°å€ég¸Š½{‰äºŽ¾ŸŽå›½­‘…过æ€Õd‚¨è“„的资äñ”¿U¯ç¯ã€?/span>


¾ŸŽå›½æŒç®‹å­˜åœ¨­‘…过æ€Õd‚¨è“„的资äñ”¿U¯ç¯åQŒè¿™æœ¬èín是反¾læµŽç›´è§‰çš„,没有储蓄怎么能够¿U¯ç¯èµ„äñ”åQŸå®žé™…上åQŒè¿™æ­£é¢„½CÞZº†¾ŸŽå›½æŒç®‹æœ‰è¶…å‡?/span>GDP的收益存在。但¾ŸŽå…ƒçš„储备货币地位需要信誉支撑,因此要维持金融资产负å€ø™¡¨çš„扩大、不断创造非生äñ”æ€?/span>GDPåQŒå¿…然要有未来还债的承诺。其操作方式为用大部分货币创造推高资产ä­hæ û|¼Œä»¥ä¿è¯è´Ÿå€ºéƒ¨é—¨æœ‰æœªæ¥çš„资产收益还债,¾l´æŒå…¨çƒå…¶ä»–国家对美国债务的信心。一旦投资者愿意持有债权åQŒè´Ÿå€ºæ¶ˆè´¹å°±æœ‰äº†å¯é çš„信用保证,非生产æ€?/span>GDP的äñ”生就和资本市场结合在一èµøP¼Œå½¢æˆä¸€æ¡ç¾Žå›½å›½æ°‘经‹¹Žå„部门ç›æ€º’配合、各司其职且各取其利的完整链条ã€?/span>


资äñ”性收益将货币创造变ä¸?/span>GDP的过½E‹æ˜¯è¾ƒæ˜“说明的。äh们向金融部门债务融资获得金融部门新创造的货币åQŒè¿™äº›è´§å¸é€šè¿‡èµ„äñ”购买变äؓ资äñ”卖方的资本性收益。当˜q™äº›æ”¶ç›Šè¢«ç”¨æ¥æ¶ˆè´¹ï¼Œä¼ä¸šž®±å¾—åˆîCº†­‘…额的消贚wœ€æ±‚åƈ实现了超额的增加å€û|¼Œå³éžç”Ÿäñ”性增加倹{€‚è¿™¿Uèµ„本性收入的产生不依赖于具体的资产åŞ式,房地产交易和金融交易˜q‡ç¨‹æ˜¯ç›¸ä¼¼çš„åQŒä½†äºŒæ‰‹æˆ¿å’Œé‡‘融资äñ”交易产生的资本性收入在国民¾læµŽæ ¸ç®—中的可观察性是不同的。按ç…?/span>IMAå’?/span>SNA公用的方法进行数据记录,如果居民从房价上涨中èŽïL›Šòq¶è¿›è¡Œæ¶ˆè´¹ï¼Œå¯¹åº”的非生äñ”æ€?/span>GDP是完全看不出的,因此本文无法¾lŸè®¡ã€‚这栯‚™½ä½Žä¼°éžç”Ÿäº§æ€?/span>GDPåQŒä½†å¯é¿å…æ؜乱,且其数值可以在增长模型中估计ã€?/span>(11)跨部门的金融资äñ”交易形成收入后äñ”生的GDPåQŒåˆ™å¯ä»¥å¯¹åº”到目å‰?/span>GDP的统计中厅R€‚简明图½Cºå¦‚下:


å›?/span>1 跨部门金融资产交易创é€?/span>GDP‹¹ç¨‹å›?/span>


本节以居民部门的交易和消费äؓ例,说明如何观察可观察的非生产æ€?/span>GDP。其他非金融部门比如实体企业的交易类伹{€‚äؓ了兼™å„¡®€å•ä¸Žæ¸…æ™°åQŒæœ¬æ–‡æž„造一个概念化的交易链条,参考国民经‹¹Žæ ¸½Ž—çš„æ–ÒŽ³•åQŒç”¨æŠ¥è¡¨æ ¼å¼è®°å½•æ•°æ®ã€‚交易链条中包含居民部门、金融部门和企业åQŒå±…民部门有两个交易è€?/span>1å’?/span>2åQŒä»–们可以通过消费创é€?/span>GDPåQ›æä¾›é‡‘融服务的是金融部门,所有现金都以存‹Æ¾æ–¹å¼å­˜æ”‘Öœ¨å…¶ä¸­åQ›å¦æœ‰ä¼ä¸šæä¾›äº¤æ˜“è€?/span>1å’?/span>2消费的商品。äؓ清楚昄¡¤ºäº¤æ˜“¾l“æž„åQŒæœ¬æ–‡åªè®°å½•é‡‘融负债,而不把金融部门和企业的所有者权益放到负å€ÞZ¸­åŽ…R€?/span>


假设在交易开始前åQŒäº¤æ˜“è€?/span>1和企业没有资产和负债;交易è€?/span>2有市ä»?/span>100的资äº?/span>AåQŒè´Ÿå€ÞZؓ0åQ›é‡‘融部门的资äñ”è´Ÿå€ø™§„模äؓ200。如下页表,在è“v始的阶段1ã€?/span>



如果把资产分¾cȝš„话,金融部门和企业持有和交易的主要是各类金融资äñ”åQŒå±…民交易金融资产和二手æˆÑ€‚下面分两种情况说明二手房买卖带来的资äñ”性收益和该收益消费äñ”生的非生产æ€?/span>GDPåQŒä½†˜q™éƒ¨åˆ†æ•°æ®è¿˜æ— æ³•ä»ŽçŽ°æœ‰ç»Ÿè®¡æ•°æ®å¾—出。因此,本文寚wžç”Ÿäñ”æ€?/span>GDP的估计主要是金融资äñ”交易造成的资产性收益对GDP的媄响,是大òq…低估的ã€?/span>


åQˆä¸€åQ‰å±…民间二手房交易获得的资äñ”收益从统计数据中无法识别


假设金融部门初始资äñ”是现金,负债是存款åQŒèµ„äº?/span>A是二手房。在阶段2中,交易è€?/span>1向金融部门贷‹Æ?/span>50åQŒè´­ä¹îCº†äº¤æ˜“è€?/span>2三分之一的资äº?/span>AåQŒä­h格是阶段1中市ä»ïLš„1.5倍。结果交易è€?/span>2手里剩下三分之二的资äº?/span>AåQŒå¾—åˆ?/span>50现金åQŒèµ„产规模变ä¸?/span>150åQ?/span>50现金是资产持有收益的市场实现åQ›åŒæ—¶äº¤æ˜“è€?/span>1资äñ”负债都增加50。金融部门贷‹Æ„¡»™äº¤æ˜“è€?/span>1不改变资产负å€ø™§„模,而交易è€?/span>2çš?/span>50现金存入åQŒä‹É得其资äñ”è´Ÿå€ø™§„模变ä¸?/span>250ã€?/span>



¾l¼åˆçœ‹é˜¶ŒD?/span>2åQŒé‡‘融部门创é€?/span>50的货币,使全国净资äñ”增加50åQŒæ€»èµ„产增åŠ?/span>150åQŒåŞæˆ?/span>50的资产收入。非金融部门æ€ÈŽ°é‡‘流入是债务资金50åQŒåŠ ä¸è®¡å…?/span>GDP的资产收å…?/span>50åQŒæ€ÀLµå‡ºæ˜¯äº¤æ˜“è€?/span>2现金储蓄的资产积ç´?/span>50åQŒåŠ äº¤æ˜“è€?/span>1的资产购¾|?/span>50。全½C¾ä¼šå‡€å–得的资产是0åQŒäº¤æ˜“è€?/span>2交割¾l™äº¤æ˜“è€?/span>1资äñ”后,资äñ”规模扩大源于ä»äh ¼å˜åŠ¨å¼•è“v的持有收益,不会被统计到净贷出中;原因是这时居民部门的总资产购买和信贷增加是对应的åQŒèµ„产收益åƈ没有通过金融业利润和实体企业非经常性损益分配äؓ收入ã€?/span>


在阶ŒD?/span>3åQŒäº¤æ˜“è€?/span>2支取储蓄消费25åQŒäº¤æ˜“è€?/span>1从金融部门获å¾?/span>25的消费信贯‚¿›è¡Œæ¶ˆè´V€‚企业获å¾?/span>50最¾lˆæ¶ˆè´¹ï¼Œå½¢æˆ50现金储蓄资äñ”¿U¯ç¯ã€‚金融部门提供消费信贷不改变其资产负å€ø™§„模,交易è€?/span>2支取现金å¯ÆD‡´é‡‘融部门资äñ”规模¾~©å°25åQŒä¼ä¸šå­˜‹Æ‘Ö¯¼è‡´é‡‘融部门资产规模规模增åŠ?/span>50åQŒç»“果金融部门资产负å€ø™§„模变ä¸?/span>275ã€?/span>



å¯ÒŽ¯”阶段1åQŒé‡‘融部门共创造了75的货币,½C¾ä¼šæ€»èµ„产增åŠ?/span>200åQŒå‡€èµ„äñ”增加50åQŒå¯¹åº”企业增加值的交易者消费创é€?/span>50çš?/span>GDPã€?/span>


在阶ŒD?/span>4中,企业增加值分配äؓ收入åQŒå‡è®¾äº¤æ˜“è€?/span>1领到25的工资,交易è€?/span>2得到25的利润,那么最¾lˆç»“果是åQ?/span>



最¾lˆä½“现到国民¾læµŽæ ¸ç®—的报表是阶段2到阶ŒD?/span>4的合成ã€?/span>



增加值法GDPä¸ÞZ¼ä¸šæ”¶å…?/span>50åQŒæ”¶å…¥æ³•GDPä¸ÞZº¤æ˜“者收å…?/span>50åQŒæ”¯å‡ºæ³•GDPä¸ÞZº¤æ˜“者消è´?/span>50åQŒæ¥æºäºŽé‡‘融部门的资产负债扩大(创造货币)75。交易è€?/span>1å’?/span>2合计的居民部门借贷75åQŒæ”¶å…?/span>50åQŒæ¶ˆè´?/span>50åQŒèŽ·å¾—ä­h格变动的持有收益50åQŒå‡€è´·å‡ºä¸?/span>0。交易è€?/span>1的消è´ÒŽ˜¯æ¶ˆè´¹ä¿¡è´·äº¤æ˜“è€?/span>2的消è´ÒŽ˜¯èµ„äñ”收入åQŒä½†åˆ†åˆ°çš„利润是˜q™ä¸€æ¶ˆè´¹åˆ›é€ çš„åQŒç­‰äºŽæ˜¯æ— å¿æ¶ˆè´¹åQŒåœ¨æœ€¾lˆçš„报表中无法分辨,数字上和交易è€?/span>2用分到的利润˜q›è¡Œæ¶ˆè´¹æ— åŒºåˆ«ã€‚实际上åQŒå¦‚何分é…?/span>50的企业增加å€û|¼Œòq¶ä¸å½±å“åˆåƈ的居民部门数据,因此二手房(存量资äñ”AåQ‰åœ¨éžé‡‘融部门间的交易造成的收益再åŽÕdˆ›é€ éžç”Ÿäñ”æ€?/span>GDPåQŒå…¶æ•°é‡ä»…靠现有国民¾læµŽæ ¸ç®—是无法直接统计的ã€?/span>


åQˆäºŒåQ‰é‡‘融机构和其他部门˜q›è¡Œé‡‘融交易的资产收益分配äؓ收入后,产生的非生äñ”æ€?/span>GDP是非金融部门金融账户和资本è̎æˆïLš„净金融贷出间的差额ã€?/span>


以金融机构äؓ例,假设光™™¤äº†ä¿¡è´·å’ŒçŽ°é‡‘外,在阶ŒD?/span>1也持有数量äؓ100的资äº?/span>AåQŒè´Ÿå€?/span>

仍是存款åQ›äº¤æ˜“è€?/span>1å’?/span>2只向金融机构购买或出售资äº?/span>A。其他条件不变时åQŒé˜¶ŒD?/span>2到阶ŒD?/span>4ž®±å˜ä¸ºé˜¶ŒD?/span>2â€?span style="font-family:simsun;">到阶ŒD?/span>4â€?span style="font-family:simsun;">ã€?/span>



在阶ŒD?/span>2â€?span style="font-family:simsun;">åQŒäº¤æ˜“è€?/span>1以同æ ïLš„条äšg向金融机构贷‹Æ?/span>50åQŒè´­ä¹îCº†é‡‘融机构三分之一的资äº?/span>AåQŒä­h格是阶段1中市ä»ïLš„1.5倍。交易è€?/span>2获得50的持有收益但òq¶æ²¡æœ‰èŽ·å¾—现金;金融部门获得50的持有收益却没有增加金融负债,因äؓ资äñ”的增加来自收益而非吸纳的存‹Æ¾ã€‚增加的50的所有者权益是非金融负债ã€?/span>


在阶ŒD?/span>3â€?span style="font-family:simsun;">中,金融部门可以分配奖金和利润给交易è€?/span>2åQŒå‡è®¾æ•°é¢äؓ20åQ?/span>



*可‚¡¨½Cø™¿™½W”收入åƈ不进入国民经‹¹Žæ ¸½Ž—,(12)20的奖金和利润与消费相差不大,只需要出å”?/span>5的资äº?/span>A。于是出现没有可支配收入对应、也没有金融资äñ”减少的消è´?/span>20åQŒå…³é”®åœ¨äº?/span>20的奖金和分红没有˜q›å…¥å›½æ°‘¾læµŽæ ¸ç®—。金融部门分æŽ?/span>20¾l™äº¤æ˜“è€?/span>2åQŒåƈ吸纳企业利润50作äؓ存款后,资äñ”变äؓ280åQŒè´Ÿå€ºå˜ä¸?/span>250ã€?/span>


˜q™ç›´æŽ¥å¯¼è‡´é˜¶ŒD?/span>4â€?span style="font-family:simsun;">中出çŽîCº†å‡€é‡‘融贷出ã€?/span>



同样合åƈ阶段2â€?span style="font-family:simsun;">到阶ŒD?/span>4â€?span style="font-family:simsun;">åQŒåœ¨å‡€å‚¨è“„率同样äؓ0åQˆæ²¡æœ‰å›ºå®šèµ„产投资,因此¾lå¸¸è´¦æˆ·è®°å½•åˆ°çš„净金融贷出æ˜?/span>0åQ‰çš„情况下,居民部门åQˆäº¤æ˜“è€?/span>1和交æ˜?/span>2合åƈåQ‰é‡‘融è̎戯‚®°å½•åˆ°çš„净金融贷出æ˜?/span>20ã€?/span>




交易è€?/span>2获取çš?/span>50的持有收益不是净贷出åQŒé‡‘融部门创造的资äñ”è´Ÿå€ø™¡¨æ‰©å¤§ä»…有50åQŒå´åœ¨åŒæ ·åˆ›é€?/span>50非生产æ€?/span>GDP的同时创造了100的持有收益,˜q˜ç»™é‡‘融部门留下äº?/span>25的未分配利润ã€?/span>


也就是说åQŒå‡€é‡‘融贷出和净储蓄的缺口主因不是统计误差,而是¾lŸè®¡ä½“系的设计缺陷造成的。这些收入不是对国民收入的分配,来源是金融部门扩大资产负å€ø™§„模创造的货币。净金融贷出­‘…过净储蓄的缺口是¾lŸè®¡˜q™ç±»èµ„本收益造成的非生äñ”æ€?/span>GDP的依据。从表中可以看到åQŒåªè¦è¿™ä¸ªç¼ºå£å°äºŽæ€ÀL¶ˆè´¹ï¼Œé‚£ä¹ˆå®ƒå°±æ˜¯è¿™ä¸€¾c»éžç”Ÿäñ”æ€?/span>GDP的准¼‹®æ•°å€¹{€?/span>


问题在于åQšè™½éžä¸»è¦åŽŸå› ï¼Œä½†ç»Ÿè®¡è¯¯å·®ç¡®å®žå­˜åœ¨äºŽé‡‘融账户和资本è̎户净金融贷出的差额中åQŒåŒæ—¶å®è§‚经‹¹Žç»Ÿè®¡çš„口径也是有变动的åQŒç¾Žå›½ç»Ÿè®¡éƒ¨é—¨è¿˜ä¼šæ¯òq´ä¿®æ­£ç»Ÿè®¡æ•°æ®ã€‚通过å¯ÒŽ¯”åQŒæœ¬æ–‡å‘çŽîC¸åŒæ—¶é—´å‘布的¾lŸè®¡æ•°æ®¾lè¿‡ä¿®æ­£¼‹®å®žæœ‰æ‰€ä¸åŒåQŒä½†ä¸¤ä¸ªè´¦æˆ·ä¹‹é—´å·®é¢å˜åŠ¨çš„主要特征没有变化,只是新的数据变动更äؓòqÏx»‘。这也说明非生äñ”æ€?/span>GDP才是˜q™ä¸€å·®é¢çš„主要驱动因素ã€?/span>


三、美国的金融负å€ÞZñ”生的非生产æ€?/span>GDP已经成äؓ¾læµŽå¢žé•¿


¾ŸŽå›½éžç”Ÿäº§æ€?/span>GDP的规模可以从其公布的国民¾læµŽ¾lŸè®¡æ•°æ®ä¸­å¾—出,本文使用¾ŸŽè”储整合的国民¾læµŽæ ¸ç®—表格Z.1(13) ¾pÕdˆ—报表。本文对应第二部分(一åQ‰å°èŠ‚的交易阶段2â€?span style="font-family:simsun;">到阶ŒD?/span>4â€?span style="font-family:simsun;">åQŒé‡æŽ’美国国民经‹¹Žæ ¸½Ž—报表,¾lŸè®¡é‡‘融投机收益造成的非生äñ”æ€?/span>GDPã€?/span>


åQˆä¸€åQ‰åˆ©ç”?/span>IMA体系中的­‘…额净金融贷出佯谬可以寚wžç”Ÿäñ”æ€?/span>GDP˜q›è¡Œç›´æŽ¥ä¼°è®¡


¾ŸŽå›½çŽ°è¡Œå›½æ°‘¾læµŽæ ¸ç®—åQ?/span>IMA体系åQ‰å’Œå›½é™…通用çš?/span>SNA体系一æ øP¼Œòq¶ä¸åæ˜ éžç”Ÿäº§æ€?/span>GDP的äñ”生ã€?/span>IMA体系å’?/span>SNA体系的原则相同,¿U‘目的记录和其权责发生是不一致的åQŒä¸æ˜¯æƒè´£å‘生制åQŒä½†ä¹Ÿä¸æ˜¯æ”¶ä»˜å®žçŽ°åˆ¶åQ›æ¯”如,所有消费的资金来源都被记录为来自收入。由此将造成两个问题。第一åQŒéšè—æ¶ˆè´¹ä¿¡è´äh”¯å‡ºçš„资金‹¹å‘åQŒå°†å…¶ä¸Žé‡‘融资äñ”相扣减,½{‰æ•ˆäºŽæ¶ˆè´¹ä¿¡è´ïLš„用途被从消费åŞæˆ?/span>GDP挪到了资产交易åŞ成金融资产购乎ͼŒé€ æˆâ€œæ´—钱”效应;½W¬äºŒåQŒå°†å…¶èµ„产收益从消费资金来源中消除,造成支出丧失了资金来源,形成净贷出大于净储蓄的资金缺口,只能ž®†å¤§é‡èµ„产购乎ͼˆå¦‚土圎ͼ‰æŒªå…¥æ²¡æœ‰èµ„金来源的“其他资产”和轧差中ã€?/span>


可以用一¾pÕdˆ—½Ž€å•çš„公式直观地看出美国国民经‹¹Žæ ¸½Ž—体¾pÕd’Œå®è§‚¾læµŽçœŸå®ž˜qè¡Œæƒ…况有何不同。通过重排¾ŸŽå›½å›½æ°‘¾læµŽæ ¸ç®—报表¿U‘ç›®åQŒå³å¯å°†éžç”Ÿäº§æ€?/span>GDP对应到原始报表的¿U‘目中,如下表ã€?/span>


è¡?/span>1 ¾ŸŽå›½IMA体系的统计公å¼?/span>(1â€?)â€?1â€?)和美国经‹¹Žè¿è¡Œçš„实际˜q‡ç¨‹(2â€?)â€?2â€?)


上表中,公式(1â€?)åˆ?/span>(1â€?)ä¸?/span>IMA体系的勾½E½å…³¾p»ï¼Œä½“现在美联储公布çš?/span>Z1报表中。其中,(1â€?)式äؓ国民¾læµŽæ€»é‡è¡¨ï¼Œå?/span>Z1的子è¡?/span>S.1.a的科目勾½E½å…³¾p…R€?/span>(1â€?)式到(1â€?)式则见于部门子表S.3.aåˆ?/span>S.8.aã€?/span>


SNAåQˆä»¥å?/span>IMAåQ‰ä½“¾pÖM¸€ç›´å¼ºè°ƒå°†æƒè´£å‘生制落实到国民¾læµŽæ ¸ç®—中,但这些表不适用于美国的非生产æ€?/span>GDPã€?/span>(1â€?)式反映增加值分配äؓ一‹Æ¡åˆ†é…æ”¶å…?/span>/国民生äñ”净值的˜q‡ç¨‹åQ›è€?/span>(1â€?)式认为,国民生äñ”净值经二次分配形成可支配收入,再扣减最¾lˆæ¶ˆè´¹åŞ成净储蓄åQ›ä¸¤å¼åˆòqӞ¼Œž®±å¾—到美国统计部门眼中的¾lå¸¸è´¦æˆ·ã€‚以居民å’?/span>NPO报表S.3.aä¸ÞZ¾‹åQ?/span>(1â€?)为第1¿U‘目到第20¿U‘目的勾½E½å…³¾p»ï¼Œ(1â€?)式äؓ½W?/span>20¿U‘目到第28¿U‘目的勾½E½å…³¾p»ï¼Œ¿U‘ç›®1到科ç›?/span>28合称“经常è̎户”ã€?/span>(1â€?)式被Z1报表¿UîCؓ“资本è̎户”,卌™®¤ä¸ºå‡€å‚¨è“„¾lèµ„本è{¿UÕdŽå¯ä»¥ç”¨äºŽå›ºå®šèµ„äñ”投资åQŒè‹¥æœ‰ä½™é¢åˆ™é€šè¿‡é‡‘融渠道贷出åQŒä¸­‘Ïx”¯ä»˜æŠ•èµ„的差额由金融渠道借入åQ›è´·å‡?/span>/借入的钱¿UîCؓ“金融è̎户”,å?/span>(1â€?)式。同样以居民å’?/span>NPO报表S.3.aä¸ÞZ¾‹åQ?/span>(1â€?)式äؓ½W?/span>29¿U‘目到第39¿U‘目的勾½E½å…³¾p»ï¼Œ(1â€?)式则为第39¿U‘目到第78¿U‘目的勾½E½å…³¾p…R€‚其他部门的报表与其¾cÖM¼¼åQŒå„部门相加ž®±å¾—åˆ?/span>Z1报表中的è¡?/span>S.1.a和表S.2.aåQŒæˆä¸ºæ•´ä¸ªå›½æ°‘经‹¹Žå³å¢žåŠ å€¼åŞ成、收入分配、投资、消贏V€è¿›å‡ºå£å’Œé‡‘融交易的描述ã€?/span>


责权关系æ·äh·†æ˜¯å½“前美国国民经‹¹Žæ ¸½Ž—报表易被误è¯Èš„核心原因。最昄¡œ¼çš„问题首先在于隐藏负债消费的GDPåQŒä¾‹å¦‚,¾ŸŽå›½è”邦政府的可支配收入是负的,¾lå¯¹ä¸å¯èƒ½æœ‰(1â€?)式的现金‹¹å­˜åœ¨ã€‚按(1â€?)式,消费都由可支配收入支出,与信è´äh— å…»I¼Œæ¶ˆè´¹ä¿¡è´·åœ?/span>(1â€?)式中出现åQŒç­‰äºŽæ¶ˆè´¹ä¿¡è´·åªèƒ½ç”¨äºŽé‡‘融资产持有,指定用途的信贷资金变成了和收入一æ ïLš„自由现金åQŒæ¦‚念上消除了非生äñ”æ€?/span>GDPåQŒåº”予以¾U æ­£ã€?/span>


最后,公式(1â€?)ž®±æ˜¯ä¸Šä¸€èŠ‚中合成阶段2’â€?â€?span style="font-family:simsun;">表中æ€ÀL”¶å…¥è¶…å‡?/span>GDP的部分。本文用˜q™ä¸ª¾~ºå£æ¥ç›´æŽ¥åœ°ä¼°è®¡èµ„äñ”性收益用于消费åŞ成的非生产æ€?/span>GDP。资产的持有收益是美联储Z1报表中强调的衡量居民收入的重要指标,但是其功用在Z1报表中难觅其ítªã€‚难以统计åƈ不是借口åQŒå› ä¸ºå³ä½¿æ˜¯æ›´éš¾¾lŸè®¡çš„毒品、色情等灰色¾læµŽè§„模åQŒç¾Žå›½éƒ½æ˜¯æœ‰æŠ¥å‘Šçš„。在Z1报表中,为填òqŒ™¿™ä¸ªèµ„金来源远ž®äºŽæ”¯å‡ºçš„缺口,应列于公式(1â€?åQ‰çš„支出被划入(1â€?åQ‰ï¼Œä»¥å‡ž®?/span>(1â€?)式到(1â€?)式中资金来源和资金运用间的差额,主要是蝾差和没有现金来源åQŒä¹Ÿä¸æ˜¯GDP中的投资的“其他资产”项目,包括土地½{‰éžç”Ÿäñ”的非金融资äñ”åQ?/span>nonproducednonfinancialåQ‰èµ„产,以及债务的减免。再加上轧差™å¹ï¼Œ¾ŸŽå›½æŠ•èµ„加消费的æ€ÀL”¯å‡ºæŒ¾l­åœ°å¤§äºŽGDP加上总融资额ã€?/span>


资äñ”性收益åŞ成的非生产æ€?/span>GDP再加上消费信è´øP¼Œž®±æ˜¯æ€Èš„非生产æ€?/span>GDP。其中,联邦政府的国债基本是ä¸ÞZº†æ”¿åºœèµ¤å­—消费融资的,½Ž€å•è“v见,ž®Þp§†å…¶äؓ消费信贷åQ›åœ°æ–ÒŽ”¿åºœçš„债务通常为市政徏设投资,不计入非生äñ”æ€?/span>GDP。居民消费信è´äh•°é¢åœ¨Z1报表里有直接¾lŸè®¡å¯ä»¥å¼•ç”¨ã€?/span>


åQˆäºŒåQ‰é‡‘融负å€ÞZñ”生的非生产æ€?/span>GDP的数量与åœîC½


本文ä»?/span>2012òq´çš„数据ä¸ÞZ¾‹åQŒä»‹¾léžç”Ÿäñ”æ€?/span>GDP的统计方法。下表(è¡?/span>2åQ‰å³æŒ‰ç…§å…¬å¼(2â€?)åˆ?/span>(2â€?)重排¾ŸŽè”储报è¡?/span>Z1中的S.3.aåˆ?/span>S.8.a得到的新表,所有原始数字来自美联储的报表。可以按上一节表“合成阶ŒD?/span>2’â€?’â€?span style="font-family:simsun;">åQŒæŠŠ¾lŸè®¡çš„资产性收益è{化的GDP与消è´ÒŽ€§ä¿¡è´ïL›¸åŠ ï¼Œå³äؓ本文寚wžç”Ÿäñ”æ€?/span>GDP的估计ã€?/span>


è¡?/span>2 2012òq´ç¾Žå›½å„部门¾læµŽæƒ…况表,斜体表示金融部门不计入非生äñ”æ€?/span>GDP

本表åÏxŒ‰ä¸Šä¸€èŠ‚的公式(2â€?)åˆ?/span>(2â€?)重排Z1报表中的S.3.aåˆ?/span>S.9.a。数据来源äؓ2013òq´åº¦å‘布的数据ã€?/span>


其中åQŒç§‘ç›?/span>1至科ç›?/span>3合åƈ¿U‘ç›®9即äؓ公式(2â€?)åQŒç§‘ç›?/span>4至科ç›?/span>8为公å¼?/span>(2â€?)åQŒç§‘ç›?/span>11å’?/span>12为公å¼?/span>(2â€?)。科ç›?/span>16是支付缺口,即第二部分第åQˆä¸€åQ‰å°èŠ‚显½Cºçš„净金融贷出在金融è̎户和资本账户间的差额åQŒåŠ ä¸Šå…¶ä»–不属于投资的非金融资äñ”è´­ä¹°åQŒå†åŠ ä¸Šæ­£å¸¸çš„统计误差ã€?/span>

比较ç‰ÒŽ®Šçš„是金融部门åQŒå®ƒæ˜¯è´§å¸åˆ›é€ ï¼Œä¹Ÿå°±æ˜¯é‡‘融资产负å€ø™¡¨æ‰©å¤§çš„根源,其净金融贷出在金融è̎户和资本账户间的差额不对应公å¼?/span>(2â€?)åˆ?/span>(2â€?)的非生äñ”æ€?/span>GDP产生。本文只讨论非金融部门åŞ成的非生产æ€?/span>GDPã€?/span>


从表2可以看出åQŒæŒ‰2013òq´å…¬å¸ƒçš„数据åQ?/span>2012òq´ç¾Žå›½é™¤åŽ»é‡‘融部门以外的各部门消费(包括居民消费C和政府消è´?/span>GåQ‰ä¸­åQŒç”±æ¶ˆè´¹ä¿¡è´·å½¢æˆçš„国内外增加å€égؓ1.4万亿¾ŸŽå…ƒåQŒå¤§æ¦‚占æ€ÀL¶ˆè´¹å’ŒæŠ•èµ„支出åQˆå³GDP加净˜q›å£åQ‰çš„10%åQ›æ€Èš„现金来源和支出间的缺口,即估½Ž—的资äñ”收入消费形成的非生äñ”æ€?/span>GDPåQŒçº¦1.5万亿¾ŸŽå…ƒåQŒçº¦å?/span>GDP加净˜q›å£çš?/span>10%。这相当äº?/span>2012òq´ç¾Žå›½å›½æ°‘收å…?/span>/GDP虚增äº?/span>2.9万亿¾ŸŽå…ƒã€‚其中,国内非金融部门动用的可支配资产若ä¸ø™´Ÿå€û|¼Œåˆ™æ˜¯å› äؓ投资和消è´ÒŽ”¯å‡ºåŽæœ‰èµ„金赢余,用于购买资äñ”åQ›å› æ­¤ï¼Œè´Ÿå€¼å¯ä»¥å’Œå…¶ä»–部门动用可支配资产的正å€ÆD¿›è¡Œå†²é”€ã€?/span>


2012òqß_¼Œ¾ŸŽå›½å‡€˜q›å£0.56万亿¾ŸŽå…ƒåQŒå·¥å•†ä¸š½EŽå‰åˆ©æ¶¦1.47万亿¾ŸŽå…ƒåQŒä¸¤™å¹ç›¸åŠ è¿œž®‘于2.9万亿。这说明¾ŸŽå›½¾l´æŒç‰©è´¨ç”Ÿæ´»æ°´åã^的进口和工商业资本的利润都是来自金融。由此可见美国企业利润率不下降的真实原因。因此美国政府要惛_®žçŽ°é¢„½Ž—åã^衡,长期代ä­h是不可能承受的。如果美国企业的½EŽå‰åˆ©æ¶¦çŽ‡ä¸€ä¸‹å­æ²¡äº†åQŒä¼ä¸šå¿…ž®†æ™®éç ´äº§ï¼Œå±€é¢å°±ä¸æ˜¯ä¸€äºŒåòq´èƒ½æ¢å¤çš„了ã€?/span>


本文寚wžç”Ÿäñ”æ€?/span>GDP的统计受国民¾læµŽæ ¸ç®—误差的媄响,但定性趋势没有改变,如下图:


å›?/span>2 æŒ?/span>2013òq´å’Œ2018òq´å…¬å¸ƒæ•°æ®è®¡½Ž—çš„1960òq´â€?/span>2012òq´çš„资äñ”性收益äñ”生的非生产æ€?/span>GDPåQˆå•ä½ï¼šåäº¿¾ŸŽå…ƒåQ?/span>


å›?/span>2中,两条¾U¿æ€ÖM½“­‘‹åŠ¿éƒ½æ˜¯ä¸€è‡´çš„åQŒè¶Šæ™šçš„数据òq›_‡å€¼å’Œæ³¢åŠ¨ž®Þp¶Šå¤§ï¼Œä½†æ˜¯æŒ‰ç…§2018òq´å…¬å¸ƒçš„数据波动计算åQŒæ¯”æŒ?/span>2012òq´çš„数据计算得出的数值小åQŒå³°å€¼å’Œè°·å€¼å‡ºçŽ°çš„æ—‰™—´ä¸å®Œå…¨ä¸€è‡´ã€‚这说明¾lŸè®¡æ–ÒŽ³•çš„改变也在修正非生äñ”æ€?/span>GDP的可观察性。按¾ŸŽå›½¾læµŽåˆ†æžå±€2013òq?/span>7æœ?/span>31日公布的GDP核算æ–ÒŽ³•åQŒç¾Žå›½æ–°å¢žç ”发和版权投入½Ž—入投资åQ›è´­ä¹°æˆ¿å±‹çš„部分交易成本——比如说房地产中介的佣金åQŒä¹Ÿè¢«ç®—入投资。另外,新增的企业和联邦政府寚w›‡å‘˜æ‰¿è¯ºçš„养老金æ€ÖM­h值都计算在养老计划内åQŒç®—入家庭部门的收入。æ€Èš„来说åQŒå°±æ˜¯æŠŠåœîCñ”佣金˜q™æ ·åŽŸå…ˆä¸è®¡å…?/span>GDP的、属于本文所指的非生产æ€?/span>GDP计入GDP。但˜q™äº›¾lˆå½’是有限的åQŒä¸å¯èƒ½æ”¹å˜æ€ÖM½“­‘‹åŠ¿ã€?/span>


因äؓ不同数据¾lŸè®¡æ–ÒŽ³•ä¸åª„响æ€ÖM½“­‘‹åŠ¿åQŒåœ¨æŽ¥ä¸‹æ¥çš„分析中,ä¸ÞZº†ç ”究最新数据,本文采用2018òq´å…¬å¸ƒçš„数据。当ç„Óž¼Œ2018òq´çš„数据因äؓ采用了上˜q°æ–°¾lŸè®¡æ–ÒŽ³•åQŒæ•°æ®è´¨é‡æ˜¯ä¸å¦‚2013òq´å…¬å¸ƒçš„数据的ã€?/span>


本文¾lŸè®¡¾ŸŽå›½è‡?/span>1960òq´ä»¥æ¥çš„非生产æ€?/span>GDP情况åQŒå¦‚å›?/span>3。自1960òq´ä»¥æ¥ï¼Œ¾ŸŽå›½éžé‡‘融部门的非生产æ€?/span>GDP¾låŽ†äº†è‡³ž®‘四个大的历史阶ŒDµï¼Œåˆ†åˆ«æ˜?/span>1974òq´çŸ³æ²¹å±æœºå’Œé‡Œæ ¹æ”¿æƒä¹‹å‰åQŒé‡Œæ ÒŽ”¿æƒåˆ°äº’联¾|‘æˆö沫,互联¾|‘æˆö沫后è‡Ïx¬¡è´·å±æœºï¼Œä»¥åŠ‹Æ¡è´·å±æœºè‡³ä»Šã€?/span>


里根实行金融自由化政½{–之前,非生产æ€?/span>GDP数额å?/span>GDP的比重温和增长,但比重都基本åœ?/span>5%以下åQŒæ˜¾½Cºé‡‘融业带来的资本性收益增长了åQŒä½†é‡‘融市场没有出现质的变化åQŒéžç”Ÿäñ”æ€?/span>GDPå?/span>GDP的比重远ž®äºŽGDP名义增长率。里根的金融自由化政½{–造成了第一‹Æ¡éžç”Ÿäñ”æ€?/span>GDP的大飞跃åQ?/span>1986òq´è¾¾åˆîCº†½W¬ä¸€ä¸ªé«˜å³ŽÍ¼Œè¾‘Öˆ°GDPçš?/span>13.8%。之后由于储贷危机的影响åQŒç¾Žå›½èµ„本性收益大òq…下降,直到1991òq´è‹è”解体,造成了大量æÕQ财,¾l“æžœ¾ŸŽå›½éžç”Ÿäº§æ€?/span>GDP数额未受太大影响åQŒç»´æŒåœ¨5000亿左叻I¼Œä½†å GDP比重持箋下降åQŒæ˜¾½Cºå®žä½“经‹¹Žå¢žé•¿ä»è¾ƒäؓ强劲åQŒéžç”Ÿäñ”æ€?/span>GDPå?/span>GDP的比重约相当äº?/span>GDP名义增长率。è{折出现在2000òq´åˆ°2002òq´çš„互联¾|‘æˆö沫破灭之后,‹Æ¡çñ”房贷和资产证券化在天量衍生品的加持下创造了大量资本性收入。到2008òqß_¼Œéžç”Ÿäº§æ€?/span>GDP的数额和占比都达åˆîCº†ä¸€ä¸ªé«˜ç‚¹ï¼Œåˆ†åˆ«ä¸?/span>2.7万亿¾ŸŽå…ƒå’?/span>19%åQŒéžç”Ÿäñ”æ€?/span>GDPå?/span>GDP的比重远大于GDP名义增长率ã€?/span>2008òq´åŽè‡³ä»ŠåQŒéžç”Ÿäñ”æ€?/span>GDP高位波动åQŒå‡ ä¹Žæˆä¸ø™¿™åå¹´¾l´æŒ¾ŸŽå›½GDP表现的唯一ä¸ÕdŠ›åQŒå¤§òq…拉升非生äñ”æ€?/span>GDPåQŒä½†åä¹‰GDP增长率已¾lä¸­‘?/span>5%了ã€?/span>


å›?/span>3 1960òq´è‡³2017òq´ç¾Žå›½éžé‡‘融部门æ€ÀL”¯å‡ÞZ¸­éžç”Ÿäº§æ€?/span>GDP的数额和å?/span>GDP比重åQŒé‡‡ç”?/span>2018òq´å‘布的Z1报表中的数据åQˆå•ä½ï¼šç™¾ä¸‡¾ŸŽå…ƒåQ?/span>


在此期间发生的金融去监管是和上述数据相对应的。自里根革命后,20世纪90òq´ä»£å¼€å§‹çš„衍生品市åœø™§£¼›ç­‰äºŽæ˜¯ä¿¡ç”¨è´§å¸å’Œé‡‘融资产供¾l™çš„核武器,˜q™å¯è°“美国的“供¾l™ä¾§â€æ”¹é©ã€?/span>1992òq´çš„《期货交易实跉|³•ã€?/span>(《商品交易法》修正案)授予¾ŸŽå›½¾ŸŽå›½å•†å“æœŸè´§å§”员会(CFTCåQ‰å¹¿æ³›çš„豁免权力åQŒåƈ且首‹Æ¡ç«‹æ³•è®¤å¯åœºå¤–(OTCåQ‰è¡ç”Ÿå“çš„合法性,成äؓ衍生品的½W¬ä¸€ä¸ªåŽ†å²æ€§çªç ´ã€?/span>1999òq´çš„《金融服务现代化法案》ä‹É¾ŸŽå›½çš„银行、保险公司及其他金融机构不但可以混业¾lè¥åQŒè€Œä¸”可以完全合法地推出单¾U¯å¯¹èµŒåž‹çš„衍生品ã€?/span>2000òq´çš„《商品期货交易现代化法》更˜q›ä¸€æ­¥ä»Žç«‹æ³•å±‚面对范围更òq¿çš„场外金融衍生品和混合工具去除监管。最后,ž®å¸ƒä»€ä»Õd†…¼œ­å‡ºä½æˆ¿é‡‘融化大招。以往¾ŸŽå›½çš„住房保障是政府扮演重要角色的多¿UæŽªæ–½åƈ举,ž®å¸ƒä»€æŠŠå®ƒè½¬å‘了以售äؓ主,保障½I·äh住房变成了唆使穷äºø™´·‹Æ¾ã€‚唆使穷äºø™´­æˆ¿çš„‹Æ¡è´·å› æ­¤å¤§è¡Œå…‰™“åQŒé‡‘融机构获得了创造货币的­‘…çñ”¿Uå­åQšæ¬¡è´¯‚µ„产。最后美国在2008òq´è¿Žæ¥äº†‹Æ¡è´·å±æœºåQŒè€ŒçŽ°åœ¨æ²¡æœ‰äh能改变这一切ã€?/span>


¾ŸŽå›½è™šå¢žå›½åŠ›åœ¨ç»‹¹Žä¸Šçš„最直接利益体现ä¸ø™¿›å£ï¼Œæœ€æ ÒŽœ¬åˆ©ç›Šåˆ™æ˜¯ä¿è¯æœ‰æ•ˆéœ€æ±‚不下降åQŒä¸æ–­åŽ»å·¥ä¸šåŒ–,却仍然能保有企业利润率ã€?/span>


当然åQŒé¢„½Ž—åã^衡的同时也可以压¾~©å·¥èµ„,降低企业¾læµŽä»£ä­håQŒæ”¿å®¢ä»˜å‡ºæ”¿æ²ÖM»£ä»øP¼Œå·¥äh付出生活代ä­håQŒä½†å¯ÒŽ”¿å®¢æ¥è¯´æ˜¾ç„¶è¿˜æ˜¯å°‘ç‚šwº»çƒ¦å¥½ã€‚实际上åQŒç¾Žå›½äñ”业衰败的历史已将˜q‘半个世¾Uªï¼Œ˜q™æœŸé—´åªæœ‰å…‹æž—顿政府曑ֈ©ç”¨â€œæ–°¾læµŽâ€å¸¦æ¥çš„资äñ”泡沫实现赤字¾~©å°ã€‚长期来看,¾ŸŽå›½ä¹Ÿåªæœ‰è€è€å®žå®žåˆ©ç”¨é‡‘融霸权负债增长,直到金融霸权丧失åQ›åº”该如ž®¼å…‹æ¾ä»¥æ¥ç¾Žå›½çš„历ä“Qæ€È»Ÿä¸€æ øP¼ŒåšæŒæ‰©å¤§è´¢æ”¿èµ¤å­—ã€?/span>


四、金融业与实体经‹¹Žè¡¨çŽ°çš„差异说明¾ŸŽå›½¾læµŽå¤è‹çš„质量差


‹Æ¡è´·å±æœºå·²ç»å‘生十周òqß_¼Œ¾ŸŽå›½¾læµŽä¹Ÿæ—©ž®±å¤è‹ï¼Œæ¢å¤äº?/span>GDP增长åQŒä½†æ˜¯é€šè¿‡å¯ÒŽ¯”¾ŸŽå›½å®žä½“¾læµŽå’Œé‡‘融业的表玎ͼŒæœ¬æ–‡å‘现åQŒç¾Žå›½ç»‹¹Žå¤è‹çš„质量是很差的。实体经‹¹Žä¸è¡Œï¼ŒGDP主要靠非生äñ”æ€?/span>GDP撑着åQŒä½œä¸ø™µ„产性收益来源的金融市场扮演了重要角艌Ӏ‚金融业˜q™ç§å²æ— å‰ä¾‹çš„重要性ä‹É得美国的前景­‘Šå‘脆弱ã€?/span>


æ€Èš„来说åQŒç¾Žå›½å½“前实体经‹¹Žåƈ没有复苏åQŒä¼ä¸šåˆ©æ¶¦çŽ‡æ˜¯é‡‘融市场带来的资äñ”性收益决定的。由于虚拟经‹¹Žå¸¦æ¥çš„收益太多太容易,正常甚至较高的生产性投资回报吸引力不èƒö。由于没有实际的固定资äñ”投资åQŒè™½ç„¶æœ‰é‡‘融带来的消费的支持åQŒç¾Žå›½çš„工业增加值占GDP的比重还是无法提高,短时的利润率变化ž®±æ›´åŠ æ— ­‘Œ™½»é‡äº†ã€‚因此,利润率与投资需求失联、与¾læµŽæ™¯æ°”å¤Þp”åQŒåŽŸå› æ­£åœ¨äºŽæœ¬æ–‡ä¸Šé¢åˆ†æžçš„,实体企业的经营是依附于虚拟经‹¹Žçš„åQŒè€Œç»‹¹Žå¢žé•¿ä¹Ÿæ˜¯ç”±è™šæ‹Ÿ¾læµŽå†›_®šçš„。结果是利润率下降变成了金融危机的结果而不是经‹¹Žè¡°é€€çš„原因ã€?/span>


å›?/span>4 1929-2009òq´ç¾Žå›½å‡€¿U¯ç¯çŽ‡å’Œæ€ÀLŠ•èµ„率

原始数据来自åQ?/span>U.S.Bureau of Economic Analysis, 2013, IMAS Tables, http://www.bea.gov.


å›?/span>4中,自从1960òq´ä»¥æ¥ï¼Œ¾ŸŽå›½çš„净¿U¯ç¯çŽ‡æ˜¯æ³¢åŠ¨ä¸‹é™çš„趋势,ä¸Õd› æ˜¯é‡‘融业的发展,而非利润率的下降。进入新自由ä¸ÖM¹‰æ—¶ä»£åQŒå›ºå®šèµ„产投资有时连重置投资也难以维持。自2008òq´åŽ˜qžç®‹å››å¹´åQŒç¾Žå›½å‡€¿U¯ç¯çŽ‡éƒ½ž®äºŽ0åQ?/span>2009â€?012òq´åˆ†åˆ«äؓâ€?/span>1.19%åQŒâ€?/span>1.36%åQŒâ€?/span>1.05%和â€?/span>0.42%。近òq´æ¥åQŒç¾Žå›½æ•´ä¸ªç»‹¹Žä¸­ç‰©è´¨äº§å“ç”Ÿäñ”能力下降。本文前面说¾ŸŽå›½¾læµŽå¢žé•¿æ˜¯ç®€å•å†ç”Ÿäñ”的增长,可能都过于乐观了ã€?/span>


随着投资率、积累率的下降,¾ŸŽå›½åä¹‰GDP的增速也波动下降åQŒä½†æ˜¯éšç€éžç”Ÿäº?/span>GDP贡献率的波动上升åQ?/span>GDP增速的下降òq¶æ²¡æœ‰ç§¯ç´¯çŽ‡çš„下降那么厉宻I¼Œ˜q™ç›¸å½“于资本产出比提高。传¾lŸçš„观点认äؓ资本产出比的提高意味着全要素生产率的提高,但现在看来不˜q‡æ˜¯éžç”Ÿäº§æ€?/span>GDP的增加,也就是消贚w©±åŠ¨å¢žé•Ñ€‚当ç„Óž¼Œé‡‘融市场波动òq…度较大åQŒæ¶ˆè´šw©±åŠ¨çš„效果很不½E›_®šåQŒæ‰€ä»¥ç¨³å®šé‡‘融市场可谓当今美国的½W¬ä¸€è¦åŠ¡ã€‚图5中,‹Æ¡è´·å±æœºåŽéžç”Ÿäñ”æ€?/span>GDP贡献率经常超˜q?/span>100%åQŒåœ¨ä¸è€ƒè™‘非生产æ€?/span>GDP的情况下åQŒç¾Žå›½ç»‹¹Žæœ¬æ¥åº”该是衰退的,‹Æ¡è´·å±æœºçš„媄响根本没有结束。特别是2008òqß_¼Œå¦‚果不是非生产æ€?/span>GDP异军½Hè“våQŒæ’‘住了增长率,当年¾ŸŽå›½¾læµŽž®Þp¡°é€€äº†ã€‚功臣是¾ŸŽå›½å›½å€ºï¼Œå…¶å‡€å‘行从上òq´çš„2707亿美元飙升至1.3万亿¾ŸŽå…ƒåQŒè€Œè¿™äº›é’±å·®ä¸å¤šå…¨éƒ½æ‹¿æ¥æ¶ˆè´¹äº†ã€?/span>


å›?/span>5 1961â€?016òq´éžç”Ÿäñ”æ€?/span>GDP增长对名ä¹?/span>GDP增长的èµA献率åQˆå·¦è½ß_¼‰å’Œåä¹?/span>GDP增长率(双™áuåQ?/span>


实际上,¾ŸŽå›½åˆ‰™€ ä¸šç”Ÿäñ”指数åQˆå–2012òq?/span>=100åQ‰è¾¾åˆ°å³°å€¼çš„110æ˜?/span>2007òq?/span>12月。最新数据显½Cºï¼Œæˆªè‡³2018òq?/span>7月,¾ŸŽå›½åˆ‰™€ ä¸šç”Ÿäñ”指数仍比˜q™ä¸€å³°å€ég½Ž5%åQŒè¿‡åŽ?/span>11òq´ç¾Žå›½åˆ¶é€ ä¸šç”Ÿäñ”指数òq¶æœªæ‰©å¼ åQŒç”šè‡Ïx²¡æœ‰æ¢å¤è‡³ä»¥å‰çš„æ°´òqŸë€‚与此趋势一è‡ß_¼Œ¾ŸŽå›½åˆ‰™€ ä¸šž®×ƒ¸šäººæ•°è¾‘Öˆ°å³°å€¼æ˜¯åœ?/span>1979òq?/span>6月,ä¸?/span>1960万,目前则是1280万,æ¯?/span>2007òq?/span>1月的1400万少äº?/span>120万ã€?/span>(14)


与此对应åQ?/span>1999òq´æ¥è‡³ä»ŠåQŒæ¯”人均收入更能衡量¾ŸŽå›½äººæ°‘真实生活水åã^的家庭中位收å…?/span>

几经波动åQŒä½†å®Œå…¨æ²¡æœ‰ä¸Šæ¶¨ã€?/span>2016òq´äؓ5.9万美元,å’?/span>1999òq´çš„5.85万美元几乎没有差别,而且两者均是历史高点!(15)同期¾ŸŽå›½åä¹‰GDP则从1999òq´çš„9.7万亿¾ŸŽå…ƒæ¶¨åˆ°äº?/span>18.8万亿åQŒæ¶¨äº†ä¸€å€ã€?/span>


既然实体¾læµŽå¯?/span>GDP的推动不存在åQŒé‚£ä¹ˆé‡‘融资äº?/span>/房äñ”的损益èµA献非生äñ”æ€?/span>GDP的能力就军_®šäº†ç»‹¹Žæ™¯æ°”。美国私人部门持有的金融资äñ”/房äñ”的持有损益(holdinggains/lossesåQ‰å’Œä¼ä¸šå¢žåŠ å€¼åŠå±…民消费额一æ øP¼Œåœ?/span>2005òq´å·¦åŒ™¾¾åˆ°å¢žé•¿çš„™å¶å³°åQŒéšåŽï¼Œä»?/span>2006òq´å¼€å§‹ï¼Œä¸‰ä¸ªæŒ‡æ ‡åŒæ­¥ä¸‹é™ã€‚在2006òqß_¼Œè™½ç„¶å±…民持有利得åQ?/span>holdinggainsåQ‰å·²¾lä»Žä¸Šå¹´çš?/span>60231亿美元大òq…减ž®‘到47929亿美元,但毕竟还是正的,¾l´æŒäº?/span>GDP的增é•Ñ€?/span>2007òqß_¼Œ¾ŸŽå›½å±…民部门的持有利得锐减到4217亿美元,2008òq´åˆ™ä¸ºâ€?/span>105731亿美元。这么大分量的损失带来的购买力下降,已经不是靠减ž®‘消费进口商品所能填补的了,于是ž®±å‘生了金融å¯?/span>GDP的虚增大òq…减ž®‘,¾læµŽå±æœºè·Ÿéšç€é‡‘融危机出现了ã€?/span>


另一个可以直接测度的指标自然是金融业æ€ÖM½“资äñ”负债水òq»I¼Œä»Žæ”¿æ²È»‹¹Žå­¦è§’度分析åQŒå®ƒå…¶å®žæ˜¯ç›¸å½“于M2的货币购买力ã€?/span>


å›?/span>6 1961-2016òq´ç¾Žå›½å›½å†…金融业的金融资产负å€ø™§„模和季度同比增速,以及养老基金总资产的季度同比增速(季度数据åQŒå•ä½ï¼šç™¾ä¸‡¾ŸŽå…ƒåQ?/span>


å›?/span>6中,2000òq´å’Œ2008òq´ä¸¤‹Æ¡é‡‘融崩盘对金融业打å‡ÀLžå¤§ï¼Œ¾ŸŽå›½å›½å†…金融业的金融资äñ”增速出çŽîCº†å¤§çš„谷底åQŒç‰¹åˆ«æ˜¯2008òq´ã€‚养老基金作为美国居民命根子之一åQŒä¹Ÿæ˜¯å±…民从金融市场直接èŽïL›Šçš„一个很好的度量。它呈现了相似的态势åQŒåœ¨å±æœºæ—¶å› é‡‘融市场大跌而遭受了严重损失。虽然美国金融资产æ€ÖM½“规模åˆ?/span>2017òq´åˆ½Hç ´æ–°é«˜åQŒæ¶¨åˆîCº†97万亿¾ŸŽå…ƒåQŒä½†å…¶å¢žé€Ÿï¼Œ˜qžå¸¦å…»è€åŸºé‡‘的资äñ”规模增速,已经比危机前下了一个åã^台。金融提供资产收益的ä»ÕdŠ¡åœ¨åŠ é‡ï¼Œèƒ½åŠ›å´åœ¨ä¸‹é™åQ?/span>


ž®½ç®¡‹Æ¡è´·å±æœºä¸­ç¾Žå›½æ™®é€šåŠ³åŠ¨è€…损失惨重,至今其收入水òq›_’Œç”Ÿæ´»æ°´åã^都没有恢复到危机前,但其生活水åã^仍旧高于其劳动应得。美国èåN易赤字仍¾l´æŒ5000亿美元的数量¾U§ï¼Œ˜q™éƒ½æ˜¯é‡‘融带来的资äñ”性收益èµA献的消费能力åQŒæ‰€ä»¥å¦‚果不是华ž®”街贪婪地攫取了大量财富åQŒèåN易赤字就无法¾l´æŒåQŒç¾Žå›½äh民的生活水åã^会更¾pŸã€‚从˜q™ä¸ªè§’度看,华尔街,而不是劳动,才是¾ŸŽå›½äººæ°‘的衣食父母ã€?/span>


å›?/span>7中,本文观察居民消费信贷的季度发生额而非½Ž€å•çš„òq´åº¦å‘生额,ž®Þpƒ½æ›´ç›´è§‚地看到消费信贷寚w‡‘融市场的表现是多么敏感。可以说åQŒæ¶ˆè´¹ä¿¡è´ïLš„井喷是和始自里根自由化政½{–çš„¾ŸŽå›½é‡‘融大发展同步的åQŒè€Œå±…æ°‘çš„è´Ÿå€ø™ƒ½åŠ›æ­£å’Œé‡‘融市场的表现息息相关ã€?/span>2008òq´å±æœºæ—¶åQŒç¾Žå›½äh不但不能¾l§ç®‹æ¶ˆè´¹è´Ÿå€ºï¼Œæ›´å¿…™åÀL¸…偿欠债,˜q™å¯¹æ¶ˆè´¹å’?/span>GDP的打å‡ÖM¸­a€è€Œå–»åQŒä»Žä¸­ä¸éš„¡œ‹å‡ºæ¶ˆè´šw©±åŠ¨çš„本质动力在哪里ã€?/span>


å›?/span>7 ¾ŸŽå›½å±…民消费信贷负债存量规模和季度净发生额(季度数据åQŒå•ä½ï¼šç™¾ä¸‡¾ŸŽå…ƒåQ?/span>


因此åQŒç¾Žå›½æ•‘市主要有两个途径。一是政府扩大赤字,以补­‘Œ™µ„产性收益下降带来的消费减少åQ›äºŒæ˜¯ç¾Žè”储和胦攉Kƒ¨ä»£æ›¿ä¸€èˆ¬é‡‘融机构,直接牵头扩大金融资äñ”和负债的规模åQŒæ”¶è´­è‚¡æƒå’Œè¡ç”Ÿå“ï¼Œ½E›_®šé‡‘融资äñ”ä»äh ¼åQŒäؓ以后重新扩大资äñ”性收益保留火¿Uã€‚因此,¾ŸŽè”储对定量宽松、利率等货币政策的选择的关键可能都在于寚w‡‘融资产ä­h格的影响。本文暂时未发现˜q™ç§é€‰æ‹©ä¸Žå®žä½“经‹¹ŽæŒ‡æ ‡çš„显著兌™”ã€?/span>


五、结è®?/span>


虽然无法‹¹‹åº¦¾ŸŽå›½äºÞZ»Žæˆ¿ä­h上涨中获得的好处åQŒå› è€Œæœ¬æ–‡çš„¾l“论不那么圆满,但是本文˜q˜æ˜¯å¯ä»¥å®šæ€§åœ°è®¨è®ºä¸€ä¸‹ç¾Žå›½ç»‹¹Žè™šæ‹ŸåŒ–的恶果。最重要的是åQŒç¾Žå›½é‡‘融体¾pÖMؓ实体¾læµŽæœåŠ¡çš„功能基本ä“á失,转而äؓ自我服务åQŒè¿™æ˜¯æ¬¡è´·å±æœºçš„æ ÒŽºã€‚实际上åQŒæœ¬æ–‡è¯´ä¸­å›½é‡‘融体系市场化程度还不够的时候,首先应该知道åQŒä»¥‹Æ§ç¾Žä¸ºç›®æ ‡ï¼Œæ— ç–‘会复制如今美国的局面。ä‹D个例子:利率自由化听èµäh¥æŒÞZ¸é”™ï¼Œä½†æ˜¯‹¹®åŠ¨çš„利率是短期变化的,而企业固定资产投资是长期的。期限不匚w…çš„问题肯定只有用衍生品连接才行,但一旦允许衍生品åQŒèµ„金不久就会脱¼›Õd®žä½“经‹¹Žï¼Œ‹¹å…¥é‡‘融的自我服务中去,届时中小企业恐怕会更难融资ã€?/span>


因此åQŒæœ¬æ–‡çš„分析首先提供了一个监‹¹‹é‡‘融真实作用的框架。如果金融体¾pÕd°†èµ„金有效投放åˆîC¿ƒ˜q›å¢žé•¿çš„各项真实投资中,而不是投向只有è̎面ä­h值的金融资äñ”ž®¤å…¶æ˜¯è¡ç”Ÿå“ä¸­ï¼Œé‚£ä¹ˆé‡‘融在经‹¹Žä¸­æ‰€èµïLš„作用不但是正面的åQŒè€Œä¸”是可持箋的,不必以反复出现的金融危机ä¸ÞZ»£ä»—÷€?/span>


反之åQŒæœ¬æ–‡ä»¥¾ŸŽå›½ä¸ÞZ¾‹è¯´æ˜ŽåQŒé‡‘融完全可以脱¼›Õd®žä½“经‹¹Žï¼Œè‡ªæˆ‘服务åQŒç”šè‡ÏxŸå®›_®žä½“经‹¹Žã€‚炒作资产,òq¶ä¸å¸¦æ¥¾læµŽçš„真实发展。当前,中国的投资效率全面高于美国,(16)除了中国自èín˜q›æ­¥å¿«çš„原因åQŒç¾Žå›½é‡‘融部门对实体¾læµŽ­‘…强的挤å‡ÞZ½œç”¨ä¹Ÿæ˜¯ä¸å¯å¿½è§†çš„。金融自由化的呼壎ͼŒæ²¡æœ‰æ„è¯†åˆ°é‡‘融自我服务的强大能力和动力,因而是不可取的ã€?/span>


金融虚增GDPå’?/span>GNIåQŒå¸¦æ¥å·¨å¤§çš„½C¾ä¼šä»£ä­håQŒè¿™ž®¤å…¶ä½“现在收入分配方面。托马斯·皮凯蒂(ThomasPikettyåQ‰åœ¨å…¶æ–°ä¹¦ã€?/span>21世纪资本论》中探讨了西方发辑֛½å®¶çš„收入差距扩大的严重问题ã€?/span>(17)¾læµŽè™šæ‹ŸåŒ–最大的受益者还是资产所有者ã€?/span>


在收入分配恶化的条äšg下,虽然通过金融使收入虚增可以维持发辑֛½å®¶å±…民生‹zÀL°´òq³äºŽä¸€æ—Óž¼Œä½†æ˜¯ä¼šå¸¦æ¥ä¸¥é‡çš„½C¾ä¼šåŽæžœåQŒå³æ‘§æ¯ç”Ÿäñ”、投资以及相应的力_Š¨è€…的力_Š¨æŠ€èƒ½å’ŒåŠ›_Š¨æ„æ„¿ã€‚劳动意愿的恢复或可依靠知è€ÕdŽå‹‡ã€å¥‹å‘图强,但劳动技能的丧失和生产体¾pȝš„瓦解则是极难恢复的。次贷危机后åQŒç¾Žå›½é‡‡å–了一¾pÕdˆ—救市措施åQŒåŒ…括国家胦政出面收购金融资产,货币当局出面收购金融资äñ”åQˆä¹Ÿž®±æ˜¯å®šé‡å®½æ¾æ”¿ç­–QEåQ‰ã€‚收购金融资产è“våˆîCº†½E›_®šèµ„äñ”ä»äh ¼çš„作用,使得金融创造收入的渠道可以保持åQŒä½†æ˜¯ä¸å¯èƒ½æœ€¾lˆè§£å†³é—®é¢˜ã€‚而寄望于“再工业化”,甚至发动贸易战这æ ïLš„极端手段åQŒæƒ³è¦ä‹É实体¾læµŽçœŸæ­£æ¢å¤‹zÕdŠ›ä¹Ÿä¸èƒ½å¤ŸæˆåŠŸã€?/span>


¾ŸŽå›½¾léªŒè¡¨æ˜ŽåQŒé˜²æ³¡æ²«çš„政½{–和消费驱动的设æƒÏx˜¯å®Œå…¨å†²çªçš„。从长期看,投资åÏx˜¯æ¶ˆè´¹åQŒå½“前投资提升未来消贏V€‚只有投资才能扩大生产,消费掉更多的产品不是正损害了未来的增长吗åQŸæœ€é‡è¦çš„是åQŒæœ¬æ–‡æ‰¿è®¤åœ¨æŠ€æœ¯å‡¾U§ã€é˜²æ²ÈŽ¯å¢ƒæ±¡æŸ“、改善收入分配等斚w¢åQŒä¸­å›½éƒ½æœ‰å¾ˆå¤§çš„改善½Iºé—´ã€‚金融创新和消费驱动是西方已¾lé—®é¢˜é‡é‡çš„老èµ\åQŒè§£å†Ïxœ¬æ–‡çš„问题åQŒçœ‹æ¥ä¸èƒ½é‡íyˆè¦†è¾™ï¼Œ˜q˜æ˜¯éœ€è¦åœ¨å®žè·µä¸­å°†ä¸­å›½å·²ç»æ‘¸çƒ¦å‡ºæ¥çš„超­‘Šè¥¿æ–¹çš„æ–°èµ\˜q›ä¸€æ­¥å®Œå–„。本文的研究ž®†æœ‰åŠ©äºŽè®¤æ¸…西方衰落的教训,帮助本文形成关于中国新发展方式的理论与政½{–徏议ã€?/span>



注:本文是与史正富合作的宏观金融工程研究的一部分åQŒç¦»ä¸å¼€å²æ­£å¯Œçš„合作与指对{€‚作者还感谢陈åã^、孟捗÷€å‘¨æ–‡çš„指导和有益批评,以及åœ?/span>2015òq´ä¸Š‹¹¯‚ƒ¦¾lå¤§å­¦è®¨è®ÞZ¼šä¸Šè®¸å»ºåº·çš„意见和å»ø™®®ã€‚作者文责自负ã€?/span>


本文注释åQ?/span>

(1)孟捷åQšã€Šæ–°è‡ªç”±ä¸ÖM¹‰¿U¯ç¯ä½“制的矛盾与2008òq´ç»‹¹Žâ€“金融危机》,载《学术月刊》,2012òq´ç¬¬9期ã€?/span>

(2)大卫·¿U‘茨åQšã€Šé‡‘融化与新自由ä¸ÖM¹‰ã€‹ï¼Œè½½ã€Šå›½å¤–理论动态》,2011òq´ç¬¬11期ã€?/span>

(3)¾ŸŽå›½å­¦è€…凯æ–?/span>·菲利普斯åQ?/span>KevinPhillipsåQ‰åœ¨1993òq´å‡ºç‰ˆçš„《沸炏V€‹ï¼ˆBoilingPointåQ‰ä¸€ä¹¦ä¸­é¦–次使用了“金融化”一词描˜q°ç¾Žå›½ç»‹¹Žä¸­é‡‘融部门的崛赗÷€‚一òq´åŽåQŒè²åˆ©æ™®æ–¯åœ¨ã€Šå‚²æ…¢çš„资本》(ArrogantCapitalåQ‰ä¸€ä¹¦ä¸­ä¸“辟一章讨论“美国的金融化”(Financializationof AmericaåQ‰ä¸­åQŒåƈž®†â€œé‡‘融化”定义äؓ“彼此相异的实际¾læµŽä¸Žé‡‘融经‹¹Žçš„持久分离”。参见:J.B.Fosterand F. Magdoffâ€?  The Financialization of Capitalism,”inThe Great Financial Crisis, New York: Monthly Review Press, 2009,p.148.孟捷、李亚伟、唐毅南åQšã€Šé‡‘融化与利润率的政æ²È»‹¹Žå­¦ç ”究》,载《经‹¹Žå­¦åŠ¨æ€ã€‹ï¼Œ2014òq´ç¬¬6期。实际上åQŒé‡‘融经‹¹Žä¸æ­¢æ˜¯ä¸å†æœåŠ¡å®žä½“¾læµŽåQŒä¸Žå®žé™…¾læµŽâ€œæŒä¹…分¼› Z€ï¼›æœ¬æ–‡è®¤äؓåQŒé‡‘融在¾ŸŽå›½å¤§æœ‰ä¸Õd¯¼æ•´ä¸ª¾læµŽ˜qè¡Œä¹‹åŠ¿åQŒä¹ƒæ˜¯æ•´ä¸ªç»‹¹ŽæœåŠ¡äºŽé‡‘融的“虚拟化”。对应的åQŒæœ¬æ–‡å‘明的词äؓâ€?/span>virtualizationof Americaâ€?/span>åQˆç¾Žå›½çš„虚拟化)ã€?/span>

(4)参见åQ?/span>EugeneF. Fama, “EfficientCapital Markets: A Review of Theory and Empirical Work,â€?/span>TheJournal of Finance, Vol. 25, No. 2,1970,pp. 383â€?/span>417;R. Frisch, â€?/span>PropagationProblems and Impulse Problems in Dynamic Economics,â€?/span>inEconomic Essays in Honour of Gustav Cassel, London: George Allen &Unwin, 1933;M. Friedman and A.J. Schwartz, Monetary History of UnitedStates, 1867â€?960, Princeton, NJ: Princeton University Press, 1963;B. Bernanke,  M. Gertler, and  S. Gilchrist,  â€œThe  Financial Accelerator and Flight to Quality,â€?Review of Economics andStatistics, Vol. 78, No. 1,1996, pp. 1â€?5.

(5)参见孟捷åQšã€Šæ–°è‡ªç”±ä¸ÖM¹‰¿U¯ç¯ä½“制的矛盾与2008òq´ç»‹¹Žâ€“金融危机》,载《学术月刊》,2012òq´ç¬¬9期。大å?/span>·¿U‘茨åQšã€Šèµ„本主义的新自ç”׃¸»ä¹‰ä½“制危机》,载《中国社会科学内部文½Eѝ€‹ï¼Œ2009òq´ç¬¬3期ã€?/span>J.Crotty, “Structural Contradictions of the Global NeoliberalRegime,”Review of Radical Political Economics, Vol.32, No.3, 2000,pp.369â€?78. P.A. O’hara, “Deep Recession and FinancialInstability or a New Long Wave of Economic Growth for U.S.Capitalism? A Regulation School Approach,â€?Review of RadicalPolitical Economics, Vol.35, No.1., 2003, pp.18â€?3.

(6)W.W. Bratton and A.J. Levitin, “A Transactional Genealogy ofScandal: From Michael Milken to Enron to Goldman Sachs,â€?SouthernCalifornia Law Review, Vol. 86, No. 4, 2012, pp.783â€?68.

(7)史正富:《超常增长:1979â€?049òq´çš„中国¾læµŽã€‹ï¼Œä¸Šæ“våQšä¸Š‹¹·äh民出版社åQ?/span>2013òqß_¼›ã€Šâ€œæ–°åž‹å¸‚场失灵”与国家¾læµŽèŒèƒ½â€”—史正富教授在复旦大学的演讲》,载《解放日报》,2015òq?/span>4æœ?/span>4日;以及《从双层市场看政府与市场的作用》,载《经‹¹Žå¯¼åˆŠã€‹ï¼Œ2015òq´ç¬¬1期ã€?/span>

(8)史正富:《现代经‹¹Žå­¦çš„危æœÞZ¸Žæ”¿æ²»¾læµŽå­¦çš„复兴》,载《东方学刊》,2018òq´ç¬¬1期,½W?/span>68™åüc€?/span>

(9) C.Bond, T. Martin, S. McIntosh, and C. Mead, “IntegratedMacroeconomic Accounts for the United States,â€?Bureau of EconomicAnalysis, 2007,https://www.bea.gov/national/nipaweb/Ni_FedBeaSna/Index.asp. A.Teplin,R. Antoniewicz, and S. McIntoshet al., “IntegratedMacroeconomic Accounts for the United States: Draft SNA-USA,â€?inDale W. Jorgenson, J. Steven Landefeld, and William D. Nordhauseds. ANew Architecture for the U.S. National Accounts, Chicago: Universityof Chicago Press, 2006; M. Cagetti, E. Holmquist, and L. Lynn et al.,“The Integrated Macroeconomic Accounts of the United States,”Bureau of Economic Analysis.

(10)史正富:《超常增长:1979â€?049òq´çš„中国¾læµŽã€‹ã€?/span>

(11)唐毅南:《非生äñ”æ€?/span>GDP推动的美国经‹¹Žå¢žé•¿å’ŒIS曲线消失的经‹¹Žå¢žé•¿ç†è®ºã€‹ï¼Œå¤æ—¦å¤§å­¦ä¸­å›½ç ”究院,工作论文åQ?/span>2017ã€?/span>

(12)联合国,‹Æ§ç›Ÿå§”员会,¾låˆ¾l„织åQŒå›½é™…货币基金组¾l‡ï¼Œä¸–界银行åQšã€Šå›½æ°‘经‹¹Žæ ¸½Ž—体¾p?/span>2008》,2008ã€?/span>

(13)Board of Governors of the Federal Reserve System,“Z.1: FinancialAccounts of the United States; Flow of Funds, Balance Sheets, andIntegrated Macroeconomic Accounts,â€?2018.

(14)¾|—思义åQšã€Šç‰¹æœ—普期待的美国制造业复兴出现了吗åQŸã€‹ï¼ˆ2018òq?/span>9æœ?/span>7日)åQŒè§‚察者网åQ?/span>https://user.guancha.cn/main/content?id=37019&s=fwzwyzzwzbtã€?/span>

(15)https://www.statista.com/statistics/200838/median-household-income-in-the-united-states/

(16)唐毅南:《中国经‹¹ŽçœŸæ˜¯â€œç²—攑ּå¢žé•¿â€å—åQŸâ€”—中国经‹¹Žå¢žé•¿è´¨é‡çš„¾léªŒç ”究》,载《学术月刊》,2014òq´ç¬¬12期ã€?/span>

(17)T.Piketty, Capital in the 21st Century, Cambridge, MA: BelknapPress/Harvard University Press, 2014.陈åã^:《新自由ä¸ÖM¹‰çš„警钟:资本ä¸ÖM¹‰çš„空想与现实》,载《红旗文½Eѝ€‹ï¼Œ2014òq´ç¬¬12期ã€?/span>

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